谷歌发布炸裂季报，营收同比增长22%，净利润增长81%[1]。华尔街欢悦饱读吹，29位分析师上调功绩预期[2]。
看着场合一派大好，但事情没那么浅近。
626亿好意思元的利润里，有369亿来自谷歌投资的公司估值高涨；按照Fortune的推算，这369亿里有足足287亿，来自Anthropic的估值提高。
也即是说，谷歌净利润里快要60%的钱皆是股权升值，莫得哪怕一好意思分进入谷歌的账户。
这也不是谷歌乱记账，司帐准则即是这样限定的，被投公司估值涨了，谷歌账面利润就得随着涨。
净利润算的是“表面上赚了若干”；公司拿得手的钱才是果然，司帐上的方向是“解放现款流”，算的是“账户里净流入了若干钱”。
和呐喊大进的净利润比较，谷歌口袋里的现款流挺垂危的：
钱皆去哪了？谜底是不断扩张的老本开支。
老本开支是企业用来置办重资产大件的钱。不久前，谷歌秘书本年的老本开支达到1900亿[3]，是2025年的2倍，2020年的8.5倍。
谷歌是轻资产的软件公司，既不需要建厂房、也不需要买开发，为什么有这样多老本开支？
这个问题黄仁勋最明晰。为了历练自家模子和提供云职业，谷歌义无反顾的把简直统统现款皆酿成了GPU、职业器和数据中心。
不仅用我方的钱，谷歌还到处借钱。本年一季度，谷歌同步进行债务融资，刊行了一笔高等无担保单子，借来了311亿好意思元[1]。
这即是谷歌财报里的两副容颜：
一方面，被投公司估值高涨，谷歌等比例沾光，老本开支也不错分数年折旧，一来一趟，“臆造”多出来不少账面利润。
另一方面，增长的估值并不是得手的现款，花出去的钱在账上不错折旧，在执行中不可分期。一来一趟，兜里的钱越来越少，致使要发债缓解财务压力。
偌大的硅谷，穷得只剩利润的不啻谷歌。
穷得只剩利润
从财务方向看，谷歌如故算优等生了。硅谷的大公司，个个穷得叮当响。
追溯望望亚马逊：和谷歌一样，亚马逊也投资了Anthropic，吃了估值大涨的红利，一季度净利润同比高涨77%[4]。
再看手里的钱，亚马逊一样囊中憨涩。本年亚马逊解放现款流对比同期大降95%，一季度如故干成负的了[4]。
钱皆去哪了？亦然老本开支。
和轻资产的谷歌不同，亚马逊有稠密的电交易务，需要我方成就仓库、分拣中心等等，老本开支压力不小。
2023年后，亚马逊又加大了对AI基础才调的投资，买GPU、建数据中心，让本就不肥沃的家庭雪上加霜。
从财报看，亚马逊新增的老本开支，简直皆投向了AI。
净利润越来越多，兜里的钱却越来越少，亚马逊大手一挥：借。
曩昔五年，亚马逊的骨子欠债从3千亿好意思元一谈干到了4千亿（包含一部分电交易务的应答账款）。
幽默的是，钱越借越多，欠债率却越来越低。因为投资Anthropic带来了遍及的账面净资产增长，把亚马逊的资产欠债率稀释到了50%以下[4]。
终点于一个东谈主背着300万房贷，但手里的股票从100万升值到400万，天然卡里的钱一分没多，但已而从银行眼里债务缠身的高风险东谈主士，酿成了优质借钱东谈主。
是以本年一季度，亚马逊挺直腰杆连续借钱，面向全球刊行高等无担保债券，认为534亿好意思元，包含50年期超长企业债。
一样重注AI的微软，拿到的是另一个脚本。
微软投资的是OpenAI，后者估值高达8520亿好意思元，按理说，微软的账面钞票应该愈加夸张。
但由于微软合手有OpenAI高达49%的权力（看来是动了真情），达到司帐准则里“关键影响”门槛，需采取权力法核算。
所谓权力法，不错浅薄流露为我黼子佩有难同当。被投公司收货了你随着分钱，被投公司亏了钱，你也得在财报里记上死亡。
客岁三季度，因为OpenAI烧钱烧得太历害，微软也吞下了41亿好意思元净死亡[5]。
到了四季度，幸运彩票app官方手机版OpenAI进行老本重组，微软合手股比例降到27%[5]。新投资者给了OpenAI极高的估值，微软联贯证据了100亿好意思元的收益，收效袒护了OpenAI的死亡。
抛开OpenAI的影响，微软对AI的投资力度涓滴不逊于谷歌和亚马逊。抱着一堆显卡，穷得只剩利润。
客岁四季度，微软单季老本开支接近300亿好意思元。这些钱皆酿成了数据中心里的GPU、职业器和机柜。
想想我方2022年1月花了690亿好意思元买下动视暴雪，再望望XBOX部门交上来的功绩，纳德拉探究肠子皆悔青了。
辛缺乏苦赚来的钱，一滑手就酿成了还没通电的GPU。如斯激进的投资，果然值得吗？
不想赌就滚
谜底是值得，况兼是超值。
微软、谷歌、亚马逊是全球Top3的云计较公司，他们成就算力，再租给OpenAI、Anthropic这些大模子公司。现时算力供不应求，大模子公司皆想提前拿到算力，跟云职业商抢着签弥远合同，锁定改日的算力供给。
以亚马逊为例，本年4月，它与Anthropic签下一笔10年期、价值1000亿好意思元的职业器租出契约[6]。
但老黄的GPU交货太慢，数据中心的打灰老哥死心太低，合同签了，算力迟迟无法录用给客户。这种钱送到家门口却吃不进嘴里的嗅觉，酿成了各家财报里的剩余践约义务。
剩余践约义务即是云计较公司尚未录用的算力订单，从财报看：
微软的剩余践约义务，24岁首才2420亿好意思元，到本年为6330亿好意思元，暴涨161%；
亚马逊从1577亿好意思元普及至3640亿好意思元，翻了一倍不啻；
谷歌最夸张，从725亿好意思元到如今的4676亿好意思元，翻了近6.5倍。
算力即是大模子公司的出产力，客户们等不起，你先拿到算力，我的模子就过期了。
云计较公司更等不起，你亚马逊的算力中心建的慢，录用跟不上，我追溯就把钱打给微软和谷歌。
从财报看，直到2023年Q3，谷歌的净利润、解放现款流、老本开支还在相对适配的状态。但这之后，开云2026世界杯中国官网三大方向全面脱钩，老本开支越来越激进，原因即是剩余践约义务的巨额积压。
为了不让得手的订单被友商抢走，只可拚命借钱营建算力。越快把算力建起来，订单就能越早酿成现款流。
每个东谈主皆这样想，游戏就越来越荒诞。想上桌就要All in，不想All in就滚。
奇迹玩家
统统玩家里，下注最狠的是甲骨文。
微软赌的是功绩增长，谷歌赌的是领跑AI，甲骨文赌的是整夜回本，雪中送炭。
甲骨文作念数据库起家，是软件时期的活化石，科技行业正统的老登公司。甲骨文当今对业务大致不错分为两块：
一块是老登业务板块，基本处于安度晚年状态，天然营收占比高达70%，但改日不可期，增速皆在个位数[7]。
明陞M88体育中国官网另一块是云计较（OCI/Oracle Cloud Infrastructure）。按照财报的弥远提示来看，是全公司唯独的盼头，会孝顺约92%增量营收[8]。
可惜订单签了，迟迟无法录用，甲骨文如故急疯了。
从财报看，甲骨文积压了突出5000亿好意思元的剩余践约义务，比谷歌和亚马逊皆要多。
但甲骨文莫得那么厚的家底，营收、利润和现款活水平皆是最差的，愣是靠着谷歌1/10的利润水平，干出了比谷歌还激进的老本开支。
代价是惨不忍闻的财务健康和一屁股债。谷歌微软仅仅买房上了点杠杆，甲骨文连首付皆是从网贷上撸的。
银行也不是痴人。客岁底，巴克莱银行就警告甲骨文可能在2026年底现款穷乏。本年级首，TD Cowen指出，好意思国各银行已罢手向与甲骨文关系的数据中心花样提供贷款。看了甲骨文的资产欠债表，放印子钱的也得先抽根烟清静清静。
钱赚不到，也借不来，那就只可对我方东谈主脱手了。
本年愚东谈主节今日，甲骨文大手一挥，将3万名东谈主才运输给了社会。
这个新闻在那时被解读为“AI激发休闲潮”，其实问题没那么复杂，甲骨文裁人的见识，即是把省下来的这些工资，转手拿去找老黄买GPU。
据TD Cowen估算，裁人瞻望能开释近100亿好意思元解放现款流（工资挺高）。早点拿到GPU，没录用的订单就能早点酿成现款流，改善财务景况。
这条路上甲骨文也不沉静，还有奇迹赌徒孙正义陪他玩。一个裁人献祭当下，一个典质透支改日。
按照彭博社报谈，软银对OpenAI的投资容或突出600亿好意思元。为了凑够这笔钱，孙正义先清仓了英伟达和阿里的股票，又卖掉了手里的T-Mobile（一家通讯公司），然后把ARM的股票拿去典质借得巨款，义无反顾的砸向了OpenAI。
OpenAI是不是好公司？详情是。但值不值这样多钱？不好说。孙正义对趋势的判断一直荒谬准，但每次皆能被精确的坑在高点。
不管是甲骨文照旧孙正义，他们的状态似乎皆有点像当年的诺基亚。
HTC和三星不错莫得牵涉的加入安卓阵营，但诺基亚不行。加入安卓风险低，但上限是常常手机厂；跟微软合魄力险巨大，但赌赢了即是今天的苹果。
诺基亚是也曾的霸主、行业的首级，它不可接受一个世俗的改日，它必须绑定微软赌一把大的。
当年的诺基亚输得一败涂地，今天的甲骨文呢？
果然值得吗
这个左脚踩右脚上天的游戏，至少当今来看是逻辑成就的。
领先，什么皆缺，需求是简直的。显卡是紧缺的，内存是稀零的，电力是不及的，全地方的供不应求。
高盛客岁的发扬指出，数据中心的电力需求到2030年瞻望将飙升160%，最抢手地段的数据中心空置率如故降至3%，有钱也买不到电和算力[9]。
本年级首，摩根士丹利也在发扬中标明：商场对算力的需求远远突出了供应[10]。
OpenAI为了把有限的算力连合过问到交易价值更高的编程商场，不吝叫停了各人熟知的视频模子Sora。
国内，字节跳跃的净利润径直下落了70%，阿里的解放现款流如故转负了，以庄重著称的腾讯老本开支也愈发大手大脚，各人一口同声皆在搞AI基建[11]。
其次，过问巨额老本开支成就的数据中心，确乎在孝顺利润。
一季度，谷歌剔惊怖非往往性损益，云业务的同期增长也高达63%[1]，借钱建起来的算力，并不是没东谈主买单。
微软近九个月增长22%，其中Azure和其他云职业板块增长了31%，有13%皆由AI孝顺[5]。
同期，买云职业的大模子公司也收货赚得手软。
Anthropic的Claude全家具DAU不到ChatGPT的2%，但年化收入从90亿好意思元上升至440亿好意思元[12]，如故突出了OpenAI。
这种增长边界突出了疫情时间的Zoom，千禧年间的Google[13]。
商场也在奖励这种激进，Anthropic的估值如故突出OpenAI，OpenAI正加快股东上市程度，方向于本年9月完成IPO，瞻望估值突出1万亿好意思元[14]。
上游的英伟达钱越赚越多，卑鄙的大模子公司饼越摊越大，中间的云计较公司手捧着未践约的订单，勒紧裤腰带欠了一屁股债。每花出一好意思元老本开支，市值就涨两好意思元。
就像当年拉满杠杆买好几套房，赌将来皆能翻倍卖出去。统统东谈主皆在赌，赌今天的过问皆会酿成未来的酬报，今天的下注越多，未来的酬报越大。
商场一派烦闷，全球同此凉热，唯有恒生科技的投资者还在念念考：恒生科技到底有莫得科技？
当下的AI是不是泡沫？一切需求似乎皆是简直的，但这一切又有点不太对劲。
[1] 谷歌财报，谷歌
[2] Alphabet Q1 2026 slides: Cloud surges 63%， AI investments accelerate，Investing.com
[3] Alphabet CFO：将2026苍老本开销提示区间上调至1800亿-1900亿好意思元 瞻望2027苍老本开销较2026年将大幅增长，财联社
[4] 亚马逊财报，亚马逊
[5] 微软财报，微软
[6] Anthropic and Amazon expand collaboration for up to 5 gigawatts of new compute，Anthropic
[7] 甲骨文财报，甲骨文
[8] Oracle：AI 算力豪赌，赔率够了吗？，海豚盘问
[9] Powering the AI Era，高盛
[10] AI Is Now a Macro Variable. Are You Positioned?，摩根士丹利
[11] AI过问压力大，字节跳跃客岁净利润下滑超七成，第一财经
[12] SemiAnalysis
[13] Anthropic ARR Doubled Every 6 Weeks in 2026 — $9B to $44B Faster Than Any Company in History，MindStudio Team
[14] OpenAI to confidentially file for IPO as soon as Friday: Source，CNBC
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